医院销售业务持续较快增长,布局第三终端业务
   
公司2018年上半年实现营业收入55.16亿元,同比增长24.16%,收入端同比增速较上年同期提升3.54个百分点;实现归母净利润2.56亿元,同比增长33.25%。分季度来看,公司2018Q2实现营业收入28.05亿元,同比增长23.06%;实现归母净利润1.42亿元,同比增长31.68%。公司2018年上半年销售毛利率为10.23%,同比提升0.76个百分点,我们预计受纯销业务比例提高、高毛利的零售业务和创新业务收入增速较高等因素影响。公司2018年上半年期间费用率为4.07%,同比提高0.64个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.00%、1.69%、0.38%,同比分别提高0.12个百分点、0.16个百分点、0.36个百分点。
   
分业务来看,公司医院销售业务2018年上半年实现收入42.06亿元,同比增长25.90%,公司持续拓展医院供应链延伸服务项目,2018年上半年新增桂东人民医院、玉林市第一人民医院等8家合作医疗机构,截至2018年6月底,已签订项目协议的医疗机构达59家,带动公司医院销售业务较快增长。公司凭借与区域内二级以上医院的高覆盖率、全面覆盖广西省14个地级市的销售配送网络等竞争优势,“两票制”背景下享受行业集中度提升带来的政策红利,医院销售业务在批发业务占比持续增长。此外,公司强化区域子公司建设,逐步将原有各区域市场业务转由区域子公司承接,随着分级诊疗和基层医疗保障体系不断完善,第三终端基层医疗机构发展逐步加快。
   
零售业务持续高速增长,持续推进DTP业务
   
公司药品零售业务2018年上半年实现收入5.69亿元,同比增长49.21%,主要受益于:1)直营门店数量同比高增长,公司2018年上半年新开门店达80家,新增防城港市布局,已完成在全区14个核心城市的药店覆盖,全资子公司桂中大药房收购友和古城旗下39家门店,强化在南宁区域市场的布局,截至2018年6月底,桂中大药房拥有350家直营药店,同比增长54.2%,其中医保药店164家,同比增长59.2%,医保门店比例为46.9%,同比上升1.5个百分点;2)公司持续推动DTP药店、医院院边药店发展,截至2018年6月底,DTP药店数量达25家,覆盖南宁、柳州、桂林等9个地区。
   
积极拓展创新业务,培育新的业绩增长点
   
公司器械业务2018年上半年实现收入2.16亿元,同比增长89.36%,公司以医院供应链延伸服务项目为契机,加快公司器械、耗材配送服务平台的推广应用,把医疗器械、耗材智能化管理引入医疗机构。
   
公司工业板块2018年上半年实现收入4,853.81万元,同比增长174.24%,全资子公司仙茱中药科技饮片生产加工产能大幅提升,已能生产加工中药材品种近600个,通过公司和桂中大药房的销售渠道和客户资源,强化仙茱产品在医疗机构、连锁药店及其他终端市场的推广,仙茱中药科技2018H1实现净利润765.86万元,同比增长420.7%。
   
风险提示
   
两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期的风险;DTP业务增速不及预期的风险
   
投资建议
   
未来六个月,维持“谨慎增持”评级
   
结合2018年半年报我们调整公司18、19年EPS至1.98、2.46元,以8月20日收盘价30.16元计算,动态PE分别为15.24倍和12.27倍。我们认为,公司持续拓展医院供应链延伸服务,合作医疗机构数已达59家,有利于公司保持医院销售业务的较快增速,受益于广西省新标执行、“两票制”执行等因素有望逐步提高市场份额;此外,公司持续推进DTP业务,有望保持零售业务较高毛利率水平的同时维持零售业务较快增速,带动公司整体业绩增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。