1.事件:
   
公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营收87.10亿元,同比增长24.00%;实现归属上市公司股东净利润3.91亿元,同比增长34.94%;实现扣非归母净利润3.90亿元,同比增长34.81%。实现EPS1.51元。其中,2018年第三季度,公司实现营收31.94亿元,同比增长23.72%;实现归母净利1.35亿元,同比增长38.26%;实现扣非归母净利1.35亿元,同比增长38.48%,实现EPS0.52元。公司管理费用1.49亿元,同比增长39.83%,主要系零售药店租金及折旧费、维修费增加所致。
   
2.我们的分析与判断
   
(一)商业增长超预期,区域龙头地位稳固
   
公司商业板块超预期快速增长,区域龙头地位愈发稳固。公司前三季度分销收入约77亿元,同比增长21.1%;零售收入约9.17亿元,同比增长44.6%;双双超出预期。公司作为广西医药商业龙头,去年医药商业已占广西将近30%的份额,现在仍能保持远超全行业水平的高速增长,说明公司区域龙头地位愈发稳固,深耕广西仍有潜力。
   
零售门店稳步扩张,立足DTP药房打造差异化竞争优势。公司预计全年新增门店450家左右,以自建为主,不过对于空白地区公司也会外延扩张,率先卡位。公司收购的友和古城,9月份销售收入约1300万。公司零售业务主打DTP药房以及院边店承接处方药外流。广西零售市场进入较早的竞争对手有老百姓、大参林和一心堂等,新进入者有高瓴和益丰药房。尽管公司面临的竞争对手不少,但公司利用其“批零一体化”的先天优势,可借助差异化竞争打造壁垒。公司作为“批零一体化”的医药商业企业,和医院长期保持良好的合作关系,同时药品品种也更加齐全。公司和医院良好的合作关系有利于其积极布局院边店,承接处方药外流;同时公司药品齐全,尤其是慢性病药和肿瘤药这种高值药品满足率高,在开展DTP药房上有先天优势。桂中大药房近两年主要就是DTP药房发展,目前DTP药房增速50%左右。
   
(二)布局工业带来新增长点,产业链上下游协同颇具潜力
   
收购万通带来医药工业新增长点,万通依托柳药渠道优势有望快速放量。公司前三季度工业收入约8017万,同比增速约13%。公司收购万通进一步布局上游的医药工业,预计万通第四季度并表之后,利润就可增厚1000万,为公司医药工业带来不小增量。收购前万通销售产品主要就是复方金钱草颗粒和万通炎康片两大品种。除了这两大品种,公司还计划利用自身渠道优势对万通另外10种国家独家配方进行推广,力争尽快放量。由于收购前万通销售团队人数较少,也几乎没有学术推广等销售活动,预计公司扩充万通销售团队并借助自身渠道优势推广之后,万通现有品种潜力将得以释放。虽然推广初期销售费用会增加,但我们更看好万通现有品种的放量潜力,预计未来两年能保持25%左右的增速。
   
3.投资建议
   
公司三季报增长超出预期,我们看好公司未来的发展前景。首先,我们强烈看好公司商业深耕广西区域优势进一步巩固的前景。其次,我们看好公司“批零一体化”特征为零售业务带来的差异化竞争优势。和医院良好的合作关系便于公司开设院边店承接处方药外流;公司药品种类齐全,尤其是慢性病药和肿瘤药等高值药品满足率高,利于公司开展DTP药房业务。最后,我们看好公司工业板块增长前景。公司收购万通进一步向上游延伸产业链,万通现有产品借助公司渠道优势有望快速放量。
   
由于公司商业增长超预期,我们上调了公司的盈利预测。预测2018-2020年归母净利润为5.55/6.70/8.41亿元,先前预测为5.50/6.51/7.85亿元;对应EPS为2.14/2.59/3.25元,先前预测为2.12/2.51/3.03元;对应PE为12.7/10.5/8.4倍。维持“推荐”评级。
   
4.风险提示
   
广西域内市场整合不及预期,直销业务份额不及预期,工业板块布局不及预期。